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中信证券研究 文|祖国鹏 赵柏霖 黄杰
厄尔尼诺现象发生概率增加，或带来夏季高温天数增加，利好国内电煤需求提振，也有可能带动印度动力煤需求增加，利好全球煤价预期。我们看好Q2煤价表现，即便中东冲突缓和，能源供应恢复也需要时间，叠加气候因素影响，国内外煤价在Q2中后期或形成共振，煤、化价格上涨的效应在Q2也有望充分体现，我们认为，煤价预期新的催化剂正逐步形成，板块有望进入新一轮反弹行情。
▍厄尔尼诺现象预期升温，夏季高温天数或增加。
近期，市场对厄尔尼诺现象关注度提升。根据央广网相关报道，国家气候中心预计，今年5月将进入厄尔尼诺状态，并于夏秋季形成一次中等及以上强度的厄尔尼诺事件。按照历史经验，厄尔尼诺现象发生当年，国内北方大部分地区和华中东北部地区夏季高温天数或较往年增多。
▍近30年国内发生5次厄尔尼诺现象，多数情况下对火电耗煤需求都有提振。
我们梳理近30年5次厄尔尼诺现象中，有4次在夏季出现了发电量同比增速或火电需求同比增速加速的情况，2015年是例外，2009年最为明显。我们认为，厄尔尼诺现象多数情况下会带来高温，推动发、用电量同比增速提升，若2026年6~8月居民用电同比增速提升1个百分点，煤炭消费增速或提升0.18ppts；若火电发电同比增速提升1ppt，煤炭消费同比增速或对应提升0.58ppts，相当于多消耗751万吨原煤。此外，厄尔尼诺年份通常会抑制煤炭进口大国印度的降水量，导致多数年份印度动力煤进口提速，也有望对亚太地区煤价形成利好。
▍短期基本面展望：旺季临近、天气因素加持，继续看好Q2煤价走势。
今年以来，印尼产量配额预期下降、中东冲突等因素带动煤价逐步回升，虽然目前这两个因素反复出现弱化扰动，但我们看好Q2煤价中枢的持续抬升，主要有三点理由：
1）国内外夏季旺季需求或在5月下旬开始形成共振，加之日韩等存在高卡煤对天然气的结构性替代需求，海外煤价或进入新一轮上涨通道，带动国内现货价格上涨；
2）国内火电需求、化工耗煤需求今年以来表现好于预期，后续趋势有望延续；
3）厄尔尼诺天气或带动国内夏季电煤需求边际改善、印度煤炭需求增加，强化国内供需格局改善预期。
我们预计Q2动力煤价均价或涨至800元/吨以上，焦煤价格也有望环比上涨。同比角度，煤价、化工品价格的涨价效应或充分显现，均价同比或出现大幅改善，Q2板块景气或有强劲表现。
▍风险因素：
地缘冲突缓和、海外煤炭减产不及预期，导致国际煤价系统性下跌；宏观经济波动，影响煤炭需求和煤价；供给收缩政策执行力度不及预期、安监力度有所放松，导致供给增加；能源结构加速调整、节能减碳力度加大，增加煤炭消费压力；天气因素扰动或影响煤价预期。
▍投资策略：板块进入新一轮反弹阶段。
中东地缘冲突以来，国内动力煤需求面临淡季，但化工耗煤需求或持续释放，推动动力煤价上涨；焦煤价格在供给扰动的预期下也稳中看涨。煤炭板块前几周跟随中东局势的扰动出现明显的震荡调整，我们认为板块调整过后，随着夏季旺季临近、海外因素支撑、厄尔尼诺天气等预期影响下，煤价预期有望再度改善，与市场风格轮动形成共振，推动板块进入新一轮反弹。