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来源：预审IPO
文/瑞财经 程孟瑶
背负5658万元迪链票证，由黄泽忠和黄炎煌两表兄弟平分掉95.89%股权的泉州嘉德利电子材料股份公司（简称：嘉德利），沪主板IPO经过两轮问询后，顺利过会了。
2025年11月6日被受理，2026年3月13日提交上市委员会审议，嘉德利的IPO审核周期仅约4个月，相较于A股平均审核时长，嘉德利的IPO进程十分顺利。
两轮审核问询函中，上交所重点关注了嘉德利原材料、生产线、应收账款增长较快、迪链票证金额较大、IPO前签下赌对协议，表兄弟共同控制与公司治理等问题。
1、结合同行业公司情况，说明发行人原材料及生产线高度依赖单一进口供应商的情况是否符合行业惯例。
2、发行人历史上是否存在零部件采购或维修困难的情况，分别说明必须由德国布鲁克纳方供应的零部件或进行维修的情形及可由发行人解决的情形。
3、说明发行人主要产品毛利率显著高于同行业可比公司同类产品毛利率的原因及合理性。
4、报告期各期主要客户使用迪链票证进行结算的具体金额及到期后的兑付情况，公司收到迪链票证后的会计处理，相关会计处理是否符合《企业会计准则》规定。
5、实际控制人的家庭成员情况、家族传承安排、公司历史沿革及股权变动情况说明实际控制人认定是否准确，关联交易信息披露是否完整，报告期内注销关联方的业务开展情况、注销的原因及合理性，报告期内是否存在违法违规情形，是否存在为发行人承担成本费用或其他输送利益的情形。
嘉德利是全球BOPP电工膜领域的隐形冠军，2022年-2024年，公司营收复合增长率15.51%，经营现金流持续流入，财务状况良好，截止2025年6月，账面货币资金是短债的5倍。
但连续的超能生产下，嘉德利扩产迫在眉睫。去年上半年，为七、八号产线建设，成立了20多年的嘉德利首次进行了股权融资，用不到5%的股权引入4家外部资本拿到1.5亿元融资。
本次IPO，嘉德利拟募集资金7.25亿元，按20%发行比例计算，上市估值约36.25亿元。其中5.25亿元用于“新建嘉德利厦门新材料生产基地（一期）”，2亿元用于补充流动资金，以解决产能瓶颈并优化财务结构。
据悉，厦门基地总投资12亿元，总建面9.28万平方米。近一年财务数据显示该基地总资产1.19亿元，净亏损117.35万元。
01
九成收入来自BOPP电工膜
产品核心竞争力被问询
嘉德利专注从事BOPP电工膜研产销，在BOPP电工膜领域深耕超过20年，产品广泛应用于新能源汽车、光伏发电、风力发电等战略性新兴产业。
在薄膜电容器中，BOPP电工膜系薄膜电容器的核心原材料；在锂电池复合集流体中，是锂电池领域的关键新兴发展方向；在新能源领域，薄膜电容器已成为最主要电容器类型之一。
2022年-2024年以及2025年上半年（简称：报告期），嘉德利分别实现营业收入5.50亿元、5.28亿元、7.34亿元、3.67亿元，其中BOPP电工膜的销售收入占比达到94.88%、94.12%、94.65%、94.91%。与此同时，嘉德利净利润存在明显波动，同期分别为1.92亿元、1.41亿元、2.38亿元、1.25亿元。
九成收入来自BOPP电工膜，嘉德利BOPP电工膜的核心竞争力和技术先进性遭交易所详细问询。
首轮问询函指出，BOPP电工膜为最主流的薄膜电容器用绝缘介质，约占75%市场份额，电容膜关注耐压程度、稳定性、厚度及其一致性和耐温性等核心指标，交易所要求嘉德利结合电容器的主要类型、特点，电工膜的相关核心指标，说明薄膜电容器的市场空间及未来发展趋势，BOPP电工膜与其他塑料薄膜生产企业间是否具备显著转换壁垒，发行人核心竞争力的具体体现，技术先进性的具体体现，是否符合行业发展趋势。
嘉德利表示，塑料薄膜行业按材料类型区分，主要材料有聚丙烯PP、聚酯PET、尼龙PA和聚酰亚胺PI等材料，其中能够在电工级绝缘材料中应用，具备转换可能性的材料制造工艺均为双向拉伸工艺。
目前，市场上主流的双向拉伸薄膜，根据终端产品应用领域，主要分为包装膜、隔膜及电工膜三大类。其中，电工膜根据基材与工艺不同，进一步细分为BOPP粗化膜、BOPP电工膜及BOPET电工膜。其他类别的塑料膜产能虽然较大，但难以切入BOPP电工膜领域；BOPET电工膜因材料特性限制，产能规模较小且应用场景特定，不会对BOPP电工膜的供给市场造成重大影响。
02
毛利率高于同行业均值
6148万元BOPP电工膜订单在手
根据不同厚度，嘉德利的BOPP电工膜分为了超薄膜、薄型膜、中厚膜，其中超薄膜产品具有较为明显的先发优势，以及有更高的定价空间，一直贡献超四成收入。2022年-2024复合年均增长率为17.08%，跑赢整体营收大盘。
同时，其超薄膜的表现也要优于其他产品，但呈现先下降后上升趋势，各期分别为63.51%、58.43%、57.71%、59.06%。先后发出二轮问询中，上交所均关注了嘉德利毛利率明显高于同期同行业可比公司的问题。
交易所提到，各期嘉德利综合毛利率分别为49.29%、41.82%、46.10%、48.79%，明显高于同期同行业可比公司41.31%、33.22%、32.88%、36.85%的平均毛利率，要求其结合期内不同产品销售价格、原材料成本变动趋势，说明未来发行人不同产品毛利率是否存在下滑的风险，是否会对发行人业绩造成不利影响。
嘉德利表示，综合毛利率波动主要受销售价格、原材料成本等因素影响，BOPP电工膜毛利率变动主要受需求端基膜市场价格，上游原材料聚丙烯价格，以及国际油价和海运价格影响。
2022年-2024年，嘉德利超薄膜销售价格持续走低，导致产品毛利率连续下滑，2025年1-6月单位销售价格提高带动毛利率上升1.53个百分点，单位原材料成本降低带动毛利率上升1.07个百分点。截至期末，嘉德利BOPP电工膜在手订单金额在手订单金额为6，148.23万元，毛利率为52.90%，在手订单金额和毛利率未出现下滑等不利情况。
但值得注意的是，业绩贡献仅5%左右的再造粒产品，销售价格受市场供需影响整体呈下降趋势，叠加再造粒本身价值较低，各期出现毛亏损5.50%、5.81%、5.95%、6.01%。
上交所也曾追问再造粒的成本归集过程，其毛利率为负的原因及合理性。保荐人及申报会计师给出的核查意见显示，嘉德利再造粒成本核算 *** 与同行业公司存在一定差异，不过均以再造粒销售价格为基本依据核算成本，符合行业惯例。
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03
九成聚丙烯树脂来自北欧化工
战略合作不具有排他性
当前薄膜电容器电介质正处于金属化膜向高性能薄膜转型阶段，近年来，由于下游应用场景的改变，薄膜电容器产生了更多超高压、超高温、小型化的需求，而通过原材料配方和改性是提高耐温性的关键技术手段之一。
BOPP电工膜制造行业的技术壁垒主要体现在生产线定制与改造、生产工艺和原材料及配方，上交所从原材料供应的稳定性，生产线的有效产能、应收账款等维度拆解了嘉德利的经营情况。
BOPP电工膜对主要原材料聚丙烯树脂的高纯度、低灰分与高等规度等指标要求严苛，目前聚丙烯树脂国产化程度较低，全球也仅北欧化工（博禄公司）、大韩油化、新加坡TPC等少数海外供应商可稳定供应电工级聚丙烯树脂。2024年，上述三家公司向全球市场供应电工级聚丙烯树脂约23万吨，其中向中国供应约17.5万吨。
嘉德利主要通过进口取得电工级聚丙烯树脂。期内，其向博禄公司采购聚丙烯树脂的金额占其聚丙烯树脂采购金额的比例高达90%以上，各期分别为2.48亿元、2.38亿元、2.80亿元、1.14亿元，占总采购金额的87.53%、84.95%、80.59%、78.43%。
价格方面，受国际石油价格和海运价格下降影响，平均采购价格从2022年的1.68万元/吨下降至2024年的1.27万元/吨，2025年上半年为1.28万元/吨。
上交所要求嘉德利披露与博禄公司《战略合作协议》中双方的权利义务、违约责任、协议期限，优先满足发行人需求是否存在前提条件，并且说明电工级聚丙烯树脂的供应的稳定性和供应保障的有效性。
嘉德利回复表示，北欧化工出口到中国的电工级聚丙烯树脂，约40%提供给了嘉德利，嘉德利是北欧化工更大客户，需求大且稳定。双方合作有效期为5年，战略合作不具有排他性，双方在合作的同时均可以与其它的同类合作伙伴进行合作。
04
生产线来自单一进口供应商
设备采购符合行业惯例
BOPP电工膜行业规模效应明显，需要达到一定生产规模才能较好地控制成本以提高产品竞争力。同时，BOPP电工膜属于资金密集型行业，企业需要投入大量的资金购置主生产线，同时配套先进车间和检测设备以保障产品质量的稳定性和可靠性。
嘉德利主要通过长期意向协议锁定德国布鲁克纳设备产能，公司已投产、在建的11条BOPP电工膜生产线均向德国布鲁克纳采购，并且由德国布鲁克纳服务公司提供生产线维修、更换零部件等服务，设备供应商高度集中。
上交所在首轮问询中关注了各条生产线的投产时间、实际可使用年限、有效产能等情况，又在二轮问询中追问了嘉德利历史上是否存在零部件采购或维修困难的情况，选择德国布鲁克纳产线与同行业相比所具备优势的具体体现，如未来继续扩大产能，是否有其他可替代的生产线供应商，切换设备供应商是否会影响经营生产。
期内，嘉德利产销率和产能利用率均保持在较高水平。产能利用率分别为107.74%、99.52%、102.89%、105.81%，产销率分别为99.44%、97.08%、101.61%、98.46%，除了2023年均出现超能生产的情形，扩产迫在眉睫。
2023年嘉德利与德国布鲁克纳签订生产线设备采购合同并支付相应款项，但同时带来期末货币资金同比减少3，902.24万元。
为满足不断增加的设备采购资金需求，2025年嘉德利引进外部投资者并取得投资款，以优化其财务结构，确保产能扩张计划的稳步推进。
去年上半年，为七、八号产线建设，成立了20多年的嘉德利首次进行了股权融资，用不到5%的股权引入4家外部资本拿到1.5亿元融资。
下半年，嘉德利再次拿出20%股份，意图通过沪市主板公开募资7.25亿元，按20%发行比例计算，上市估值约36.25亿元。
嘉德利表示，如未来继续扩大产能，可供选择的其他境外生产线供应商主要包括德国林道尔多尼尔和法国玛尚公司，情况符合行业惯例。
目前，国内能够生产BOPP电工膜生产线的制造商较少，如北京星和众创科技股份有限公司、北京机械工业自动化研究所有限公司等，但目前在薄型膜生产上存在一定不足。同行业公司中，龙辰科技2023年投产了1条北京星和众创科技股份有限公司的生产线，用于生产5-7μm基膜。
05
大额迪链票证引关注
九九成应收账款已收回
两轮问询函中均被单独列出询问的还有嘉德利应收账款情况。随着收入增长，嘉德利应收账款持续增长。期内，其应收账款账面余额分别为8111.46万元、1.26亿元、1.56亿元、1.62亿元，占营业收入的比例分别为14.75%、23.89%、21.23%、44.14%；坏账准备计提比例分别为 5.32%、5.21%、5.01%、5.03%。
应收账款账面余额逐年增加，主要原因包括鹰峰电子、华佳新材、华晶新能源、昆山泓电隆泰等客户 *** 的迪链票证，以及尚处于信用期内的应收账款同比有所增加，各期，嘉德利涉及迪链票证结算金额分别为0.00万元、2592.74万元、4717.25万元、5658.14万元，增长迅速。上交所要求嘉德利进一步披露公司对迪链票证后的会计处理是否符合《企业会计准则》规定。
迪链票证仅为比亚迪及其成员企业根据供应链信息服务平台业务规则签发的对供应商应付账款债权确权的凭证，属于供应链金融债权凭证，不完全满足《中华人民共和国票据法》及《电子商业汇票业务管理办法》规定的各类票据构成要素，不符合票据确认条件，应列报于应收账款中。
各期，嘉德利涉及迪链票证结算金额分别为0.00万元、2592.74万元、4717.25万元、5658.14万元。
嘉德利在收到迪链票证后存在以下两种会计处理：一是将迪链票证持有到期收款时终止该金融资产，借记银行存款，贷记应收账款；二是将迪链票证进行保理贴现时，继续确认该金融资产，并将收到的对价确认为一项金融负债，借记银行存款，贷记短期借款；迪链票证到期时终止该金融资产，借记短期借款，贷记应收账款。
截至2025年12月31日，嘉德利分别兑付2592.74万元、8484.64万元、5661.16万元迪链票证，应收账款期后回款比例分别为99.68%、99.79%、99.43%、99.11%。
06
表兄弟平分持股且接近50%
公司治理有效性和可操作性被问询
嘉德利成立于2002年5月，成立之初由自然人郭丽珍出资800万美元全资持有，之后郭丽珍两次对嘉德利增资，且一直单独持有嘉德利。
2010年，郭丽珍及配偶黄栋良因年龄原因，决定对发行人股权进行家族传承安排，同年3月，郭丽珍将其持有的公司50%股权 *** 给其孙子黄泽忠，50%股权 *** 给其外孙黄炎煌。为优化公司的股权结构，2025年6月，嘉德利引进了福创投、交控金石、金圆展鸿，招商文旅（SS）4名国资控制的投资人外部股东，股东人数由原来2名变更为6名。黄泽忠与黄炎煌两表兄弟持股同时下降至47.9442%，合计持股95.8884%。
这次增资嘉德利也签下对赌协议，若嘉德利未能在2028年12月31日前实现IPO，投资方有权要求实控人回购股份，回购价格按“增资金额×[1+（6%÷365）×实际投资天数]”计算，同时包含优先购买权、反稀释条款、优先清算权等一系列特殊权利。
自2010年3月受让公司股权至今，表兄弟两人始终能够合计控制发行人95%以上的表决权，为共同控股股东、实际控制人。
哥哥黄炎煌是高中学历，曾任华东电力生产部负责人，嘉德利设备及工程部负责人。弟弟黄泽忠本科学历，曾任嘉德利销售负责人、副总经理，现任嘉德利董事、总经理。
2023年9月，随着黄泽忠、黄炎煌放弃工商登记的境外居民身份，嘉德利由台港澳合资企业变为内资企业，并在2024年3月整体变更设立股份有限公司，上交所主板发起冲击。
上交所指出，实际控制人及家庭成员控制或曾控制多家公司，报告期存在部分关联交易，多家关联方注销，两人共同拥有公司控制权的情况是否影响发行人的规范运作，是否存在替家庭成员或其他主体代持股份的情况。要求披露报告期内注销关联方的业务开展情况、注销的原因及合理性，报告期内是否存在违法违规情形，是否存在为发行人承担成本费用或其他输送利益的情形，并二次追问黄泽忠、黄炎煌发生意见分歧或者纠纷时的解决机制，能否形成有效决议。
嘉德利回复表示，实际控制人不存在替家庭成员或其他主体代持股份的情况。至于期内关联交易。不涉及主要产品销售及主要原材料采购，对关联方辅助设备及包装物的采购金额相对较小，对偶发性的关联方资金拆出及为关联方担保在有限责任公司阶段已进行了清理规范，注销关联方报告期内未受到过行政处罚，不存在重大违法违规情形，不存在为发行人承担成本费用或其他输送利益的情形。
保荐人及发行人律师也表示，嘉德利已建立健全公司治理结构，确立、完善了由股东会、董事会和经营管理层组成的公司治理结构，建立健全了相关的内部控制制度，、注销关联方的注销原因具有一定的合理性。
2026年1月23日，黄泽忠和黄炎煌签署了《一致行动协议补充协议》，约定；如双方仍不能达成一致意见的，在提案内容符合法律、法规、规范性文件及公司章程的前提下，关于公司的生产、研发、设备工程事项以黄炎煌的意见作为共同认可的提案内容，关于公司的市场、采购、储运事项以及其他事项以黄泽忠的意见作为共同认可的提案内容，当具体事项难以清晰界定类别时，以黄泽忠的意见作为共同认可的提案内容。
另外，根据《一致行动协议》的约定，协议项下发生的任何纠纷，协议双方应通过友好协商方式解决。协商不成，任何一方均可向有管辖权法院提起诉讼。《一致行动协议补充协议》和《一致行动协议》有效期为自本次上市之日起6年。
附：嘉德利上市发行有关中介机构清单
保荐机构：广发证券股份有限公司
会计师事务所：容诚会计师事务所（特殊普通合伙）
律师事务所：国浩律师（上海）事务所
评估机构：联合中和土地房地产资产评估有限公司