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作为一家通过科创板第五套上市标准登陆资本市场的未盈利生物医药企业，禾元生物（688765.SH）自上市以来便备受关注。然而，随着近期公司发布2025年业绩预告，其持续扩大的亏损、紧绷的现金流、核心产品商业化存疑以及信息披露的争议，正使其成为观察未盈利科创企业生存现状的一个典型样本。
01持续亏损与现金流压力加剧
禾元生物近日披露，预计2025年归母净利润亏损1.43亿元至1.67亿元，加上此前三年累计亏损已超4.8亿元，这意味着公司四年来累计亏损将突破6亿元。亏损背后，是公司营收结构单一与成本高企的双重挤压。
其主营产品重组人白蛋白在营收中占比约80%，但销售单价逐年下滑，从2022年每克151.46元降至2025年上半年的112.69元，导致主营业务毛利率持续走低，2025年前三季度，公司毛利率已创下五年新低。此外，公司与美国Ventria Bioscience的诉讼相关费用累计超6000万元，进一步侵蚀利润。
更值得警惕的是公司现金流状况：经营活动现金流常年为负，货币资金从2022年的3.88亿元锐减至2025年9月底的0.75亿元，流动性风险凸显。公司流动比率已跌破1的安全线，资产负债率攀升至66.06%，偿债能力持续弱化。
02主营业务与成本控制困境
尽管公司解释亏损主因是核心产品奥福民（重组人白蛋白注射液）处于市场导入期及产线爬坡阶段，且研发投入持续高位，但数据显示其研发投入金额在2024年已出现下降。与此同时，公司管理费用中的专业服务费因诉讼等因素高企，折射出其在成本控制和风险管控上的挑战。
另一个值得关注的细节是：公司上市不到一个月即为全体董事及高管购买责任险，虽称意在完善风控体系，却也侧面透露出对运营风险的自我预警。在持续“失血”的财务状况下，此类支出虽金额不大，仍引发市场对其财务纪律的审视。
03核心产品商业化与信息披露隐忧
作为未盈利生物科技公司，禾元生物的未来很大程度上系于其核心在研产品HY1001的商业化前景。然而，该产品的市场预期却在IPO问询过程中悄然“缩水”——公司对2026年至2030年的收入预测从72.55亿元下调至54.70亿元，累计调减近18亿元，却未在招股书中给出明确解释。
与此同时，该产品仍缺乏商业化验证。其在I期临床试验中曾出现严重不良事件，虽被评估可能与胆石症相关，但未完全排除与药物本身的关联。公司在最新招股书中亦坦言“稻米造血”技术尚未经历商业化验证，提示了产品销售不及预期的风险。
这些情况叠加公司前后信息披露的差异，引发外界对其预测严谨性及透明度的质疑。在资本市场尤其关注研发进展与落地能力的当下，此类不确定性可能持续影响投资者信心。
禾元生物的案例折射出不少未盈利科创板企业的共同处境：在依靠资本支持推进研发的同时，需在亏损扩大、现金流紧张、产品商业化不确定性以及信息披露规范间艰难平衡。科创板的第五套标准为硬科技企业打开了融资之门，但企业最终仍需以可持续的商业模式、稳健的财务控制和透明的信息披露，回应市场与投资者的期待。对禾元生物而言，如何尽快推动核心产品落地、改善造血能力、重建市场信任，已成为其必须直面的多重考题。
本文结合AI工具生成